Jegyzet

Országok listájaHungaryMiskolci EgyetemGépészmérnöki és Informatikai KarGazdaságinformatikusPénzügy IIJegyzetekJegyzet

A vállalkozások pénzügyi célja: a V kell, hogy legyen célja, legfQbb célja a tulajdonosi vagyon növelése, ez függ attól h milyen társadalmi rendszerben mqködik a V. Mindig tulajdonosok érdekeit kell szem elQtt tartani.


A fQ elv:
( Akkor ruházz be egy programba, ha számodra többet ér, mint amennyibe a megvalósítása kerül. – A program értékét a program által generált pénzáramok, jelenértékével mérd; vedd figyelembe a program közvetett hatásait is.
– Kockázatosabb programoktól magasabb hozamot várj el
( Olyan finanszírozási szerkezetet válassz, ami illeszkedik a finanszírozott eszközökhöz, és minimális költségq " Ha nem találsz elég beruházást, ami kielégíti az elsQ követelményt, akkor add vissza a tulajdonosoknak a pénzüket (ha nem lesz +NPV)  Fizess (magas)osztalékot  Vásárolj saját részvényt (Mon csak 1évig lehet a V birtokában a felvásárol saját részvény)

Cél: Részvényesek vagyonának maximalizálása:


A klasszikus nézQpont
" Van Horne: Ebben a könyvben feltételezzük, hogy a vállalat célja a részvényesek vagyonának maximalizálása.
" Brealey&Myers: A sikert általában értékkel mérik:: A részvényesek jobban járnak az olyan döntésekkel, amik növelik a vállalatbeli részesedésük értékét… A siker titka a pénzügyi vezetésben az értéknövelés.”
•Copeland&Weston: „A legfontosabb az, hogy a vállalat célja a részvényesek vagyonának a növelése.”
•Brigham and Gapenski: „E könyvben azzal a feltételezéssel élünk, hogy a vállalatvezetés fQ célja a részvényesek vagyonának maximalizálása, amit úgy is mondhatunk, hogy maximalizálni kell a törzsrészvények árát.

A beruházásból származó pénzáram magasabb, mint a beruházási ktg. Kiszámítható, hogy milyen pénzbevételek és kiadások várhatók.


Súlyozott átlagos tQkeköltség (WACC): a helyes kamatláb a diszkontáláshoz. i=WACC. Ha NPV+: a beruházásból származó bev meghaladja a kiadást=érdemes megvalósítani. NPV=0: a V eldöntheti h megvalósítja-e a projektet.


Finanszírozási elvek:
Lejárati illeszkedés elve: a HL eszközöket HL forrásokból, a RL eszközöket RL forrásokból finanszírozzuk. Vagy RL eszközöket HL forrásból is lehet.
Rugalmassági illeszkedés elve: a rugalmatlan eszközöket rugalmas forrásokból kell finanszírozni, könnyen pénzzé tehetQ eszközöket rugalmatlan forrásból.
Kockázati illeszkedés elve: a kockázatos eszközöket kockázatmentes forrásból kell finanszírozni.
Derivális illeszkedés: devizaforrásból derivált termelQ eszközöket lehet finanszírozni.


Miért koncentrál a hagyományos vállalati pénzügyi elmélet a részvényesek vagyonának növelésére
(A részvényárak könnyen megfigyelhetQk és folyamatosan változnak (ellentétben más teljesítménymérQ mutatókkal, amelyeket nem könnyq megfigyelni és nem változnak olyan gyakran).
(Ha a befektetQk racionálisak (azok?), a részvényárak azonnal visszatükrözik a rövid és hosszú távú döntések helyességét.
(A részvényárfolyam növelése, mint cél, nagyon elegáns elméletet ad arra,  Hogyan válasszuk ki a befektetéseket.  Hogyan finanszírozzuk Qket.  Mennyi osztalékot fizessünk.


Miért nem profitnövelés?
( A vagyon a profit kockázatára is érzékeny.
( A profit jelenbeli (múltbeli) adat, a vagyon viszont a hosszú távú növekedési kilátásoktól függ
( A számviteli eredmény igen manipulálható és torz mérQszáma a vállalati teljesítménynek
( A részvényeseket a saját személyes vagyonuk alakulása érdekli.
( Profitadat csak alkalmanként áll rendelkezésre. RészesedQk: akik a V-tal vmilyen kapcsolatban állnak (elfogadható-e a vagyonnöv-i cél v sérti érdekeiket?) Részvényesek érdeke vagy részesedQk érdeke
( A részvényár növelése nem ellentétes az alkalmazottak érdekével.  Az alkalmazottak gyakran tulajdonosok is.  A jól mqködQ vállalat tudja megfelelQen kezelni az alkalmazottait.
( A részvényár növelése nem jelenti a vevQk elhanyagolását.  A pénzáram a vevQktQl származik.  Az ügyfelek elégedettsége nélkül nincs profit.
( A részvényár növelése nem jelenti azt, hogy a vállalat ne lenne érzékeny a társadalmi környezetre  MegfelelQ gazdasági szabályozás
( A részvényár növelése a kötvénytulajdonosok (hitelezQk) érdeke is.  A magasabb saját tQke magasabb fedezetet és alacsonyabb kockázatot jelent.


A klasszikus célfüggvény:

Részvényes ( VállalatvezetQk (Alkalmazza és felügyeli a vezetQket és Maximalizálja a részvényesek vagyonát)
VállalatvezetQk ( Társadalom, (Nincsenek társadalmi költségek és A költségeket a vállalat figyeli)
VállalatvezetQk ( Pénzügyi piacok, (Piacok hatékonyak és jól mérik az értéket és Az információkat becsületesen és azonnal jelentik)
VállalatvezetQk ( Kötvényesek ( Kölcsönöz és Védi a kötvényesek érdekeit)

Mi mehet rosszul?

Részvényes ( VállalatvezetQk, (VállalatvezetQk érdekeiket a részvényeseké elé helyezik és Nem ellenQriz)
VállalatvezetQk ( Társadalom, (Lényeges társadalmi költségek és A költségeket a vállalat nem figyeli)
VállalatvezetQk ( Pénzügyi piacok (Piacok tévednek és túlreagálnak. És Késleltetik az új híreket és félrevezetQ információkat adnak.)
VállalatvezetQk ( Kötvényesek (Visszahívás. Kötvényeseket kijátsszák.)


Ügynökprobléma megoldása: részvényesek és a VvezetQk közti konfliktus.
(Menedzsment érdekeltségének megteremtése a vagyonnövelésben  Részvényopció  Tulajdonszerzés engedélyezése
(ErQs tulajdonosi kontroll:  Közgyqlési részvétel  Igazgatósági, felügyelQ-bizottsági tagság  Könyvvizsgáló megbízása
(Piaci kontroll:  Részvények eladása  Menedzserek piaca


A Közgyqlés, mint ellenQrzQ eszköz:
((A részvényesek befolyásoló szerepét a Közgyqlésen három dolog gyengíti:
( A legtöbb kisrészvényes nem vesz részt a Közgyqlésen, mivel a részvétel költsége meghaladja részesedésének értékét.
( A jelenlegi menedzsment jól jár, ha sok meghatalmazott küldött van, ezek ugyanis általában a menedzsmentnek kedvezQen szavaznak.
( A nagy részvényesek számára a legkisebb ellenállásnak az az útja, ha nem ütköznek az általuk nem kedvelt menedzsmenttel, hanem a lábukkal szavaznak.

Az Igazgatótanács, mint ellenQrzQ eszköz
( Minél többet keres egy igazgatótanácsi tag, annál kevesebbet dolgozik.
( Korn/Ferry 1992-es kutatásában azt találta, hogy a vállalatok 74%-nál az Igazgatótanács tagjait a vezérigazgató javaslatára nevezik ki.
( Az Igazgatótanácsi tagoknak gyakran csak kis részesedésük van a vállalatban.
( Sok igazgatótanácsi tag más vállalat vezérigazgatója.
( A vezérigazgató szabja meg az Igazgatótanács napirendjét, elnököl az üléseken és ellenQrzi az információáramlást.
( A konszenzus keresése elnyomja a konfrontáció minden kísérletét.


Mikor jó az Igazgatótanács?
( Korlátozza a belsQ igazgatók számát
( Többségében külsQ igazgatók
( Korlátozza a korábbi belsQ menedzsment bekerülését
( KülsQ igazgatóknak konzultációs, informálódási lehetQség
( Igazgatótanács elnöke különválik a vezérigazgatótól
( Hatékonyság önértékelése
( Igazgatóknak nem fizetnek nyugdíjjárulékot
( Minimális részvénytulajdonlási kötelezettség

Így mi marad? Ha távol a macska, cincognak az egerek
(( Ha a vezetés nem fél a tulajdonosoktól, gyakran saját érdekei szerint jár el
( Zöld levél: Az ellenséges felvásárlás célvállalatának menedzsmentje jóval magasabb áron vásárolja vissza a potenciális felvásárló részesedését, a „békénhagyásért” cserébe.
( Arany ejtQernyQ: A menedzserszerzQdésben nagy összegq végkielégítés kikötése, ha a menedzser elveszíti az állását felvásárlás következtében.
( Méregpirulák: Biztosíték, jog, vagy készpénz, amit külsQ esemény, általában ellenséges felvásárlás idéz elQ.
( Cápariasztó: Felvásárlás elleni védelem a társasági szerzQdésben.
( A felvásárlás túlfizetése

A felvásárlások túlfizetése
( A leggyorsabb és talán a legdöntQbb módja a részvényesek elszegényítésének, ha túlfizetnek egy felvásárlást.
( A felvásároló vállalat részvényesei nem tqnnek úgy, hogy osztanák a vállalatvezetQk lelkesedését. Az ajánló cég részvényára gyakran csökken a felvásárlás bejelentésekor.
Sok felvásárlás nem mqködik:  Az egyesült cég jövedelmezQsége a benchmark-hoz képest nem nQ lényegesen. – Sok felvásárlást visszacsinálnak néhány év múlva, ami nyílt beismerése a kudarcnak.


Részvényesek céljai versus kötvényesek céljai
(( Az elméletben: nincs közöttük konfliktus
(( Gyakorlatban: A részvényesek vagyonukat a kötvényesek kárára akarják növelni.
( Lényesen növelik az osztalékfizetést. Amikor egy vállalat osztalékot fizet ki, a hitelezQk érdekei sérülnek, mivel a hitel kockázatosabbá válik.
( Kockázatosabb projektekbe fognak, mint amirQl a megegyezés szólt: A hitelezQk a kamatlábat annak megfelelQen állították be, amit eredetileg gondoltak a project kockázatáról. Ha a részvényesek kockázatosabb projektekbe fognak, a hitelezQk érdeke sérül.
( Eladósodás: Ha a hitelezQk nem védik meg magukat, a vállalat túl sok hitelt vehet fel, és a hiteltörlesztés kockázatosabbá válik.

A vállalatok és a pénzügyi piacok
(Elméletben: A pénzügyi piacok hatékonyak. A vállalatvezetQk becsületesen közlik az információkat és Qszinték a pénzügyi piacokhoz. A pénzügyi piacok ésszerq döntéseket hoznak a valós értékrQl . Következésképpen:  A jó hosszú távú beruházásokat megvalósító cégeket megjutalmazzák.  A rövid távú számviteli trükkök nem növelik a piaci értéket. A részvények teljesítménye jó mérQszáma a vállalatvezetés teljesítményének.
( Gyakorlatban: Jó néhány lyuk van a hatékony piacok hipotézisén.


EllenQrzési lyukak
(( A vállalatvezetQk ellenQrzik az információ kibocsátását  késve vagy nem adják ki a negatív információkat, számviteli trükköket alkalmaznak.
(( Piacok nem racionálisak:
( A részvényárak volatilisebbek, mint a fundamentumok.
( A pénzügyi piacok túlreagálják a híreket
( A pénzügyi piacok gondolkodása rövid távú
( A pénzügyi piacokat bennfentesek manipulálják.


Vállalat és társadalom:
( Elméletben: Nincsenek olyan költségek, amiket ne lehetne a vállalatokra terhelni.
( Gyakorlatban: A pénzügyi döntések társadalmi költségeket és hasznokat okoznak (externáliák). – környezetszennyezés  életminQség költségek (forgalom, zsúfoltság)  munkahelyteremtés  városkép-fejlesztés

A hagyományos vállalati pénzügyi elmélet megbukik, ha
( A vállalati döntéshozók érdeke/célja konfliktusba kerül a részvényesek érdekével
( A kötvényeseket (hitelezQk) nem védik meg a részvényesek hazardírozásától.
( A pénzügyi piacok nem mqködnek hatékonyan és a részvényárak nem tükrözik a vállalat valós értékét.
( Lényeges társadalmi költségeket okoz a részvényár maximalizálás.


Ha a hagyományos vállalati pénzügyi elmélet megbukik, a megoldás:
( egy másik vállalatvezetési formát kell választani,
( más célokat kell választani,
( továbbra is a részvényárat kell maximalizálni, de csökkenteni kell a konfliktus és üzemzavar lehetQségét  a döntéshozókat és az alkalmazottakat tulajdonossá kell tenni,  az információkat becsületesen és azonnal közölni kell a pénzügyi piacokkal

Kontinentális

FQ finanszírozó: pénzügyi piacok. jellemzQ befektetQ: pénzügyi vállalati teljesítmény: pénzügyi mutató számok. preferálja: Ágazatok közötti tQkeáramlást, induló vállalkozások finanszírozása

Angolszász
FQ finanszírozó:pénzügyi közvetítQk jellemzQ befektetQ: stratégiai. vállalati teljesítmény: Pénzügyi és nem pénzügyi mutatószámok. preferálja: hosszú távú befektetések, nem pénzügyi hozamú befektetések.

Ellenreakció:

Részvényes vállalatvezetQ: a gyengén vezetett vállalatok vezetQit megjegyzik. Aktívabb befektetQk, ellenséges felvásárlások.
Kötvényesek vállalatvezetQ: önvédelem, korlátozások.
Társadalom VállalatvezetQ:jó törvények, tásadalmi tiltakozások.
Pénzügyi piacok VállalatvezetQ: a vállalatokat megbüntetik a félrevezetQ információkért. A befektetQk és elemzQk szekeptikusabbak

EltérQ vállalati célok
( EltérQ végsQ célok:  Nyereségmaximalizálás  Árbevételnövelés  Cégméret-növelés  Piaci részesedés növelés  EVA növelése
( Az ördög mindig a közbensQ ösztönzQkben bújik meg.

Pénzügyi vezetQ feladatai
Folyamatos: ForgótQke-gazdálkodás (likviditás biztosítása). Mind a forrás és mind az eszköz oldalról.
Eseti:
1) eszköz oldalról: Beruházási. Cél: vagyonmaximalizálás
2) forrás oldalról: Finanszírozási. Cél: kockázat kiküszöbölése.

A vállalat nap mint nap fizetQképes legyen = likvid
Hosszú távú fizetQképesség = szolvens a vállalat = szolvencia

Finanszírozási elvek:
1)Lejárati illeszkedés elve: rövid lejáratú eszközöket rövid lejáratú forrásokból finanszírozza.
2)Kockázat illeszkedés elve

A pénzügyi vezetQ, a számviteles és a kontroller
Pénzügyes:
- bankkapcsolatok ápolása (külsQ forrás biztosítása)
- pénzgazdálkodás
- finanszírozás (idegen vagy saját forrásból, ennek az aránya a tQke áttételi mutató)
- osztalékfizetés (nem Q dönt a nagyságáról, hanem a közgyqlés)
- biztosítások
- befektetések
Számviteles:
- könyvelés
- pénzügyi kimutatások
- belsQ könyvvizsgálat
- bérszámfejtés
- pénzügyi nyilvántartás
- adózás
Kontroller:
- Pénzügyi tervek készítése
- VezetQi információrendszer
- Pénz- és tQkeköltségvetés

Pénzügyi vezetQ feladatai:
A) Folyó döntések
( Mennyi pénzre és mikor van szükség a vállalat mqködésére?
( Hogyan finanszírozható a hiány?
( Hová fektethetQ be a többlet?
( Milyen pénzügyi kihatásai vannak a vevQi és szállítói kapcsolatoknak és a termelés szervezésnek?

B) Beruházási döntések:
( Hogyan lehet számszerqsíteni a pénz idQértékét?
( Milyen pénzügyi módszerek alapján tudom értékelni a beruházásokat?
( Milyen tényezQket veszek figyelembe a beruházási döntéseknél?

C) Finanszírozási döntések
( Milyen finanszírozási forrásai vannak a vállalatnak?
( Hogyan lehet számszerqsíteni a források költségeit?
( Hogyan veszem figyelembe a beruházási döntéseknél a finanszírozás költségeit?
( Mi jellemzi a jó osztalékpolitikát?

1/(1+r)t : diszkonttényezQ
Kamatláb = piaci kamatláb = tQke alternatív költsége: ha más pénzügyi befektetést csinálna, akkor a piacon ezt a kamatlábat tudná elérni.

Ha pozitív a nettó jelenérték, akkor meg kell valósítani a beruházást.

Milyen tényezQket kell figyelembe venni?
- Pénz idQértéke
- IdQtáv (mennyi ideig van a termék iránt kereslet, ezt kell saccolni, ennyi idQre kell tervezni a beruházást)
- JövQben várható kamatláb változása
- Milyen árbevétel, milyen mqködési költség?
- Ki kell & ánolni a cash flow-t


Beruházás-értékelési módszerek és alkalmazásuk:
( Befektetési döntések kritériumai
( Statikus és dinamikus beruházás-értékelési módszerek és alkalmazásuk
( Beruházás-értékelés különbözQ módszerekkel
( Beruházási esettanulmány


Beruházási döntések
(( FQ cél: olyan eszközökbe fektessük a pénzünket, melyek többet érnek számunkra, mint a piaci áruk
(( EldöntendQ kérdések:
( Mekkora a beruházási alternatívák tQkeigénye és ezek mikor merülnek fel?
( Mekkora lesz várhatóan a beruházások hozama és az milyen ütemben érvényesül?
( Mekkora legyen a beruházásoktól elvárt hozam?


Beruházás-értékelési módszerekkel szemben támasztott követelmények:
( Adjon világos döntési szabályt, hogy elfogadjuk vagy elutasítjuk-e a beruházást
( Rangsort tudjunk felállítani a befektetési alternatívák között
( Legyen közvetlen összhangban a vállalat stratégiai céljával


A beruházás-értékelés szempontjai: (Statikus módszerek)
( Csak a beruházási költséget veszi figyelembe (Legkisebb Költség - LK)
( A beruházási költséget és a beruházás nyereségét veszi figyelembe (Számviteli Profitráta - SZP)
( A beruházási költséget és a beruházás pénzáramát és idQbeli esedékességét veszi figyelembe (Megtérülési IdQ - MI)


Legkisebb költség módszer: Csak rangsorolásnál használható
( ElQnye: " számítása egyszerq, könnyen érthetQ
( Hátránya: " nincs tekintettel a befektetés hozamaira
( Alkalmazása: " Ahol a befektetés végrehajtása eleve eldöntött, vagy jogszabályi kötelezettségen alapul és rögzített a mqszaki specifikációja

Számviteli profitráta módszer:
( ElQnye: közvetlen összefüggésben van a számviteli adatokkal, így a beruházás terv szerinti teljesítése könnyen ellenQrizhetQ
( Hátránya: " nem veszi figyelembe a pénz idQértékét " profitadatokból számolunk és nem pénzáramból " átlagszám félrevezetQ lehet
( Alkalmazása: Vállalat/divízió teljesítményét a ROA mutató alapján ítélik meg


Megtérülési idQ:
( ElQnye: " egyszerq, könnyen érthetQ " ha a fizetQképesség bizonytalan, megkerülhetetlen
( Hátránya: " nem veszi figyelembe a megtérülés utáni pénzáramokat " figyelmen kívül hagyja a pénz idQértékét " kockázatos befektetések elfogadására ösztönöz
( Alkalmazása: " kis tQkeigényq beruházásoknál " kisvállalkozásoknál " elQzetes beruházás értékelésnél,

Dinamikus módszerek: Figyelembe veszik a beruházás költségét, a beruházás pénzáramát, annak idQbeli esedékességét és az elvárt hozamot is
( Diszkontált megtérülési idQ
( Nettó Jelenérték
( BelsQ Megtérülési Ráta
( JövedelmezQségi index
( Hozamnövekedési mutató
( Költség-egyenértékes

Diszkontált megtérülési ráta:
( Számítása: n - megtérülési idQ CFi - i-dik év cash-flowja P0 - beruházási kiadás r - elvárt hozam
( ElQnye: " ha a fizetQképesség bizonytalan, megkerülhetetlen " figyelembe veszi a pénz idQértékét
( Hátránya: " nem veszi figyelembe a megtérülés utáni pénzáramokat " kockázatos befektetések elfogadására ösztönöz
( Alkalmazása: beruházások esetében szqrQszabályként


Nettó Jelenérték:
( Számítása: n - megtérülési idQ, CFi - i-dik év cash-flowja, P0 - beruházási kiadás, r - elvárt hozam
( ElQnye: " minden fontos információt figyelembe vesz " közvetlen összefüggésben van a legtöbb vállalat stratégiai céljával " a NPV additív, így könnyen kiegészíthetQ alternatív értékelésekkel
( Hátránya: " az abszolút vagyonnövekedést mutatja és nem a fajlagost
( Alkalmazása: " minden nagyobb összegq beruházás értékeléséhez ajánlott


JövedelmezQségi index
( Számítása: PI - JövedelmezQségi index, GPV - Bruttó Jelenérték, P0 - beruházási kiadás
( ElQnye: mutatja a fajlagos vagyonváltozást
( Hátránya: kölcsönösen kizáró programoknál félrevezetQ eredményhez vezethet
( Alkalmazása: tQkekorlát esetében alkalmazható, ha több beruházás közül kell választani és a beruházások darabolhatók


BelsQ megtérülési ráta
( Számítása: IRR - Szabálytalan pénzáramok
( ElQnye: " bemutatja, hogy mekkora a beruházás hozama, a befektetett tQke %-ban " legtöbb esetben az NPV-vel azonos eredményt ad
( Hátránya: " kölcsönösen kizáró programoknál félrevezetQ eredményhez vezethet " nem alkalmazható szabálytalan pénzáramok esetében " számítása kézzel igen nehézkes
( Alkalmazása: " beruházási hitelkérelmek esetében " pénzügyi befektetések értékelésekor


Költség-egyenértékes módszer
( Számítása: FV  költségegyenértékes, Afr,n  annuitásfaktor P0 - beruházási kiadás
( ElQnye: " bizonyos speciális problémák megoldásában segít " az NPV módszer egy alkalmazása
( Hátránya: " inflációtól eltekint, egyenletes térülést tételez fel " ha különbözQek a bevételek, nem ad világos döntési szabályt
( Alkalmazása: " minimális ár meghatározása adott egyszeri és folyamatos költségek mellett " különbözQ értékq és élettartamú eszközök összehasonlítása " beruházások idQzítése


Gyakorlati problémák a NPV módszer alkalmazásában:
( Mit kell figyelembe venni és mit nem?
( Hogyan kezeljük az inflációt?
( Hogyan vegyük figyelembe a forgótQkebefektetést?
( Meddig számoljuk ki a beruházás hozamait és hogyan számszerqsítsük a megszqnés pénzáramait?
( Hogyan kezeljük a társasági adót?
( Mi legyen a finanszírozás költségeivel?
( Kockázat?!


Releváns pénzáramok:
( Figyelembe kell venni:  többletbevétel, – többletkiadás, – feláldozott haszon, – költségmegtakarítás
( Nem kell figyelembe venni: – fix költség, – “sunk cost”: elsüllyedt kts, a beruházás megvalósításától közvetlenül felmerült, pl próbagyártás, piackutatás


Hogyan kezeljük az inflációt?
( Reálérték modell: ha nincs adó és általános az infláció, Reálhozamokat reálkamatlábbal (megtisztítom az inflációtól)
( Nominálérték modell: Nominális hozamokat nominális kamatlábbal,

Infláció tQkepiaci elQrejelzése,
( HozamgörbébQl történik
( Feltételezések:  Reálkamatláb állandó  Nincs likviditáspreferencia  Hatékony állampapírpiacok

Az amortizáció adócsökkentõ hatása:
+ Árbevétel (R)
-Mqködési költség (OC)
- Amortizáció (D)
= Adózás elQtti eredmény (PP)
- Adó (18%) (T)
= Adózás utáni eredmény (AP)
+ Amortizáció
= Mqködési pénzáram adózás után (CF).

CF = (R - OC - D)*(1 - T ) + D
CF = (R - OC)*(1-T ) - D + T *D + D
CF = (R - OC)*(1-T ) + T *D

A hatás nagysága tehát függ:
( amortizáció nagyságától,
( a társasági adókulcs tényleges nagyságától,
( a vállalat nyereségességétQl


ForgótQke
ForgótQke elemei:
+ Követelések,
+ Készletek,
(+ Pénzeszközök),
- Szállítói tartozások
ForgótQke általában az árbevétel függvénye. A forgótQke növekedése csökkenti, csökkenése növeli a befektetés pénzáramát.


Meddig vizsgáljuk a beruházás pénzáramait?
( Beruházás fizikai élettartama
( Beruházás gazdaságilag hasznos élettartama
( Termékpiac elQrejelzésének idQtartama
( Finanszírozási források rendelkezésre állásának ideje
( Egyéb  Szállítói kapcsolat tartóssága  Állami szabályozás fennmaradása  dókedvezmény idQtartama  Stb.


Beruházás megszqnésének pénzáramai:
+ Befektetett eszközök piaci ára (R)
- Eszközök nettó könyv szerinti értéke (D)
Adózás elQtti eredmény (PP)
- Adó (18%) (T)
Adózás utáni eredmény (AP)
+ Eszközök nettó könyv szerinti értéke (D)
+ ElQzQ évi záró forgótQke
Elv: Feltételezzük, hogy az összes befektetés által létrehozott eszközt az akkori piaci áron értékesítjük.


Beruházás pénzáramai:
( Nem kell leadózni: " Beruházási kiadás " ForgótQke állományváltozása " Apport " Elveszett beruházási lehetQség NPV-je
( Le kell adózni: " Árbevétel " Mqködési költségek " Eszközök eladási ára " Maradványérték " Elmaradt költség/árbevétel


Gyakorlati problémák a WACC számítás során:
( Hogyan határozom meg a nettó piaci értéket?
( Hogyan határozom meg az egyes finanszírozási forrásoktól elvárt hozamot?
( Hogyan veszem figyelembe az adóhatást?
( Hogyan veszem figyelembe azt, hogy az idQk folyamán a piaci értékek és a hozamok is fokozatosan változnak?


Nettó piaci érték kiszámítása
( TQzsdei értékpapírok esetén: Piaci árfolyam névérték %-ban, Le: fajlagos kibocsátási költség felhalmozott kamat, illetve osztalék. Nettó piaci árfolyam * értékpapírok össznévértéke
( Nem tQzsdei részvények -> vagyonértékelés
( Nem tQzsdei hiteleszköz -> Névértéken, de
az új kibocsátási feltételekkel


Elvárt hozam meghatározása:
( Tulajdonosi jogot megtestesítQ forrás esetén: Ahol, Div0 = tárgyévben kifizetett osztalék a névérték %-ban, g = osztalék növekedési rátája, P = nettó piaci árfolyam a névérték %-ban,
( Hitelezési jogot megtestesítQ forrás esetén: Ahol, r = évesített kamatláb, P = nettó piaci árfolyam a névérték %-ban, TC = társasági adókulcs


WACC alakulása az idQk folyamán:
( Aktuális WACC kiszámítása
( Kockázati felár kiszámolása a benchmarkhoz képest
( Benchmark idQsorának képzése
( 1+Benchmark felszorzása 1+ a kockázati felárral -> 1+éves WACC
( Kumulált 1+WACC-k képzése
( Kumulált 1+WACC-k reciproka -> diszkonttényezQ

NPV modellje:

1.Beruházási kiadás+opportunity cost
2. ForgótQke állománya
3. ForgótQke állományváltozása: képlet: (2-1)-(2). N: ElQzQ évi forgótQke.
4. TQkekiadás összesen: képlet: (1)+(3)
5. Árbevétel+Elmaradt költség: N: eszközök piaci értéke.
6. Mqködési költség+elmaradt Árbevétel
7. Amortizáció: N: maradványérték.
8. Adózás elQtti eredmény:képlet: (5)+(6)+(7)
9. Adó: képlet: (8)*-0,18
10. Adózott eredmény: képlet: (8)+(9)
11. Mqködési pénzáram: képlet: (10)-(7)
12. Beruházás pénzárama: képlet: (11)+(4)
13. Diszkontált pénzáram: képlet: (12)/(1+r)^i
14. Kumulált diszkontált Pénzáram: képlet: (13-1)+(13). N: NPV


PORTFÓLIÓELMÉLET

Portfólióelmélet:
( Két szóeredet: * Latin szó: Portare – hordani, vinni, Fólió – ügy, irat, * Olasz szó: Pincérek pénztárcája
( Portfólió tág értelmezése = vagyontárgyak összessége
( Portfólió szqk értelmezése = különbözQ, tQzsdén jegyzett értékpapírok összessége

Friedman portfólió-elmélete:
Azt vizsgálta, miért takarítanak meg az egyes emberek különbözQ vagyontárgyakat? Miért halasztják el jelenbeli fogyasztásukat?

A befektetés három jellemzQje:
( Hozam  a befektetés mekkora többletpénzáramot eredményez a befektetett összegen felül (hozamráta)
( Likviditás  A befektetést milyen gyorsan és mekkora költséggel lehet készpénzre váltani
( Kockázat  A kockázat általános értelemben valószínq veszély. Pénzügyi értelemben a várható hozam szórása.

A kockázat általános értelmezése (Kindler József):
( ElQny: ha az esemény biztos és kedvezQ.
( Esély: ha az esemény bizonytalan és kedvezQ.
( Hátrány: ha az esemény biztos és kedvezQtlen.
( Kockázat: ha az esemény bizonytalan és kedvezQtlen.

Friedman 5 befektetési kategóriája:

( Készpénz: várható hozam: nincs. likviditás: maximális kockázat: nincs.
( Kötvény: várható hozam: kicsi. likviditás: jó. kockázat: minimális.
( Részvény: várható hozam: közepes. likviditás: jó/kicsi. kockázat: közepes.
( Reálvagyontárgy: várható hozam: nagy likviditás: kicsi kockázat:nagy.
( Tanulás: várható hozam: legnagyobb likviditás: nincs kockázat: ?

Kamatintenzitás levezetése:
Lim [(1+r/n)n]t=(er)t, (er)t=P1/P0, (er)tln¬ =ln)P1/P0) r=ln(P1/P0)/t

Árfolyamváltozás mérése:
( Abszolút változás,
( Relatív változás (hozamszámítás): Százalékosan vagy Logszázalékosan


Logszázalék (kamatintenzitás) tulajdonságai: *
( Logszázalékokkal mért relatív változások összeadhatók, a százalékos hozamráták nem adhatók össze,
( Logszázalékok súlyozott átlaga a valós idQszaki hozam,
( Logszázalékos hozam mindig a legkisebb  óvatosság elve,
( Tökéletesen likvid befektetések esetében közgazdaságilag jól magyarázható feláldozott haszon

Hogyan lehet javítani egy portfólió relatív szórását?
Válogassunk össze alacsony páronkénti korrelációjú értékpapírokat! Válasszuk ki az optimális portfóliósúlyokat! Növeljük a portfólióban lévQ értékpapírok számát!

Részvényárra ható piaci tényezQk
( Gazdasági növekedés: Ha GDP nQ, nQ a vállalatok várható pénzárama, nQ a részvényár.
( Kamatláb: Ha kamatláb nQ, elvárt hozamráta nQ, részvényár csökken
( Folyó fizetési mérleg egy: Ha fiz. mérleg romlik, jegybank kamatot emel, vagy leértékelés, részvény kevesebbet ér devizában. Irány : csökkenQ.
( Költségvetési hiány: Ha nQ, inflációs veszély, fiz. Mérleg romlás, leértékelés, vagy/és kamatemelés. Irány : csökkenQ.
( Munkanélküliség: Ha nQ, várható kereslet csökken és/vagy költségvetési hiány nQ. Irány: csökkenQ.

Részvényárra ható egyedi tényezQk:
( Pénzügyi beszámoló adatai,
( K+F kutatások sikere/kudarca,
( Vállalattal kapcsolatos bírósági perek,
( Vállalati menedzsment-csere, foglalkoztatás alakulása,
( Bekebelezés/felvásárlás


Hatékony portfóliók görbéje:
Hatékony portfólió  adott kockázat mellett a maximális várható hozamú portfólió.
Hatékony portfóliók görbéje  a hatékony portfóliókat összekötQ vonal. Vigyázat!!! Nem mindig igaz, hogy az adott várható hozam mellett minimális szórású portfólió hatékony.


1. feltétel  Legyenek a piacok hatékonyak:
Hatékony piacokon (Fama) az információk azonnal és helyesen tükrözQdnek az árakban, azaz a hatékony piacokon hozott összes befektetési döntés NPV-je zérus.
Feltételei:
( Információk mindenki számára azonnal és ingyenesen hozzáférhetQk.
( Az ügyletek végrehajtásának nincs más költsége, mint az értékpapír vételára.
( A befektetQk árelfogadók és racionálisak.


A piaci hatékonyság hat jellemzQje:
( A piacnak nincs emlékezete,
( A piaci árfolyamok megbízhatóak,
( Nincsenek pénzügyi illúziók,
( A csináld magad lehetQség,
( Nézz meg egy részvényt és mindet láttad,
( Az adatok mögé kell látni


A hatékony piacok következménye:
( Ha hatékonyak a piacok, minden portfólió a hatékony portfóliók görbéjére kerül (buborék effektus),
( Magyarázat: - Vegyük az A és C portfóliót. Ugyanakkora a kockázat, de a C várható hozama magasabb. - Az A-t eladják, árfolyama esik, várható hozama nQ, egész addig, míg fel nem száll a hatékony portfóliók görbéjére.


2. Feltétel – Tételezzük fel, hogy van kockázatmentes befektetés:

Van-e kockázatmentesbefektetés?
Ha fix kamatozású állampapírt veszünk, és lejáratig megtartjuk, akkor van. * Ha az állampapírt is likvid befektetésnek tekintjük, akkor már nem kockázatmentes, mert nincs ugyan hitelkockázata, de van kamatkockázata.


3. Feltétel – Kockázatmentes kamatlábon hitelt tudunk felvenni:
A feltétel ahhoz kell, hogy a tQkepiaci egyenesen a C ponton túl is be tudjunk fektetni.


Állítás  Minden befektetés rásimul a tQkepiaci egyenesre: *
( Ok: ugyanaz a buborékelv érvényesül, mint a hatékony portfóliók görbéjénél.
( Azt kell belátni, hogy a kockázatmentes befektetés és a C portfólió kombinációjával a tQkepiaci egyenes bármelyik pontjára rákerülhetünk


Milyen tulajdonságai vannak a C portfóliónak?
( Hatékony portfólió és nem tartalmaz egyedi kockázatot.
( Ha nincs egyedi kockázata, akkor tökéletesen diverzifikált.
( Tökéletesen diverzifikált portfólió minden kockázatos eszközt tartalmaz.
( Minden befektetQ C portfóliót fog venni és azt kombinálja a kockázatmentes befektetéssel.


A CAPM következményei:
1. A befektetések várható hozama csak a piaci kockázatra vonatkozó érzékenységtQl függ
2. A befektetQk vagy a kockázatmentes eszközbe vagy a tökéletesen diverzifikált piaci portfólióba fektetnek be.
3. Az egyes befektetQk eltérQ kockázatérzékenysége csak annyiban számít, hogy milyen arányban kombinálják a fenti két befektetést.
4. Ne fektessünk csak egy vagy két részvénybe!


Béta kiszámítása:
( Közvetlen úton: - Egyszerq, de nehezen tesztelhetQ,
( Karakterisztikus egyenessel: - TesztelhetQ, de ritkán ad értékelhetQ eredményt,
( Relatív béta: - Csak az adott portfólióval kapcsolatban értelmezhetQ


Karakterisztikus egyenes:
( A piac kockázati prémiumának függvényében ábrázoljuk az adott papír kockázati prémiumát.
( A pontokhoz húzott regressziós egyenes meredeksége a béta.
( Az egyenes Y tengellyel alkotott metszéspontja az alfa: - Ha az alfa értéke szignifikánsan negatív, a papír felülértékelt, - Ha az alfa értéke szignifikánsan pozitív, a papír alulértékelt.


Karakterisztikus egyenes:
Regressziós statisztika paraméterei: R2 = a piaci index kockázati prémiuma hány %-ban magyarázza az értékpapír kockázati prémiumát (0,58), ± = abnormális hozam (-0,233), ² = a papír makrokockázatra vonatkozó érzékenysége (1,14), ± és ² standard hibája = ha a véletlenek szórása normális, akkor a valódi ± és ² 95%-os valószínqséggel a mért érték ± 2*standard hiba közé esik s(±)=0,17; s(ß)=0,06, Módosított béta=2/3*aktuális béta + 1/3*1.


Relatív béta számítása:
( Induljunk ki a portfólió súlyozott kovariancimátrixából!,
( Használjuk ki a béta a<>º Ð Ò ý
þ
$ & , 0 † ´ ¶ Ì ”²›¬ d f Ì Î Îøü“²L„<ÀĄ†èêÞà-!9; \aJ
#h¹-^hX56>*CJ
\]aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX6CJ
]aJ
5¶ ¸ º Ð Æ
ý
$ & ‚ „ † ´ ’šÿ  ÊÌÎü÷ëëëëëëÛëëëÖëëëëÎÎëëëëëë $a$gdÔ0xgdÔ0x$„7$8$H$`„a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x $a$gdÔ0xº!ì!ü!ýýýü“LÀÂĄèÞ- !;hËJ Î `"Ê#ì$ú% '"'$'Z'óóóóóóîóóóóóóóóóóéóóóóÙÙó$„7$8$H$`„a$gdÔ0xgdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xËÌJ L Î Ð `"b"Ê#Ì#ì$î$ú%ü% '$'V'X'Z'\'p't'v'x'–'˜'6(8(V(X(Z(\(t(þ()) )")$)D)F)*
***,*ïäïäïäïäïäïäïäÖÅ·Ö¦Åä˜ä¦ŠäÅq˜ä¦ä¦Åq˜ä¦ä¦Åqh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hö<©CJ
aJ
h¹-^hö<©6CJ
]aJ
jÛðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hö<©56CJ
\]aJ
h¹-^hö<©5CJ
\aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
,Z'\'8()
*¢*¤*È*Ê* +p,~- ...¢.~/r0æ0è0ê061óóóóóóîóóâóóÖÎÆÆÆƶ¶Æ$„7$8$H$`„a$gdÔ0x $a$gdÔ0x $a$gdÔ0x
$„`„a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdö<©gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x,*.*F*H*ž*¤*È*Ê*Þ*â*ä*æ*+ž+ +¾+À+Â+Ä+Ü+Þ+à+n,p,Ž,,’,”,²,´,x-|-~-œ-ž- -¢-¸-º-

. ..B.¢.¤.~/òáÖ˽®á½òËáË᝽ò½á½Ë᝽òËáÖ˽᝽òËáÖ˽˽s jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hö<©6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hö<©CJ
aJ
h¹-^hö<©56CJ
\]aJ
jÛðh¹-^hXCJ
aJ
-~/€/r0t0æ0è0ê061:1Ì1Î1Ð1º2¼2Â3Ä3ô4H5J5Ü5Þ5y6z6É6Ê677z8|8~89@9B9Ž99Ì9Î9Ð98:::°:²:; ;V;X;²;´; <
<@ \aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ jàðh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
<61Ì1º2Â3ò4ô4H5Ü5y6É67z8999@9Ž9Ì98:°:;V;²; <
<@<‘<÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷ëëæëëëëëëëëëæëgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x $a$gdÔ0x‘
$7$8$H$a$gdÔ0x„@†@À@ú@ü@ÚAÜAÞA[DŠDŒD·D¹D EF$G&G"I$I.JtJvJŽJÂMÄMÆMâMJNNNvNzN˜OœOÒOÔO!P"PMPNPyPzP«P­PÆPÇPÈPÔPQQQ+Q´RòçØÇçǹçØÇçÇçòçòçòç§ò¹çòç¹ç¹–‚ç‚çòçòçòçòç¹Øòç¹çòç¹ç& jàðh¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
#h¹-^hX6B*CJ
]aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
3ÒO!PMPyP«P¬P­PÆPQ²R´R"SÊSfT2U¸UºU¼UBV®VîVâXäXYY‚Z„Zóóóóóóîóóóéóóóóóóîóóóóóóàó 7$8$H$gdU,gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x´R"S$SÊSÌSfThT2U4U¸U¼UBVDV®V°VîVðVäXYYüY‚Z„ZœZ4\6\R\>_@_p_r_n`p`Ø`Ú`

aðâ×â×â×â×Éðâ×â×â׺«Ÿ”«ºŸ†xlxðâ×â×^×h¹-^hX5>*CJ
aJ
h¹-^hö<©CJ
\aJ
h¹-^hö<©5CJ
\aJ
h¹-^hÎ5CJ
\aJ
h¹-^hÎCJ
aJ
h¹-^hÎCJ
\aJ
h¹-^hÎ6>*CJ
\aJ
h¹-^hX6>*CJ
\aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ#„ZœZ4\6\R\T\N]º]:^>_@_p_n`Ø`Ú` aÚaêa\bÞbàbHcÄcÆcòcóçóóóóóóóóâóóÚÒÚÚÚÚÚÚÚÚÚ $a$gdÔ0x $a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÎ

$7$8$H$a$gdÔ0x

a a"aÚaäaÚbÜbÞbàbÄcÆcòcöc>d~d´d¸dìdîdPefehejeÐeÒeÔeôeöeøe f¢f¤f g"g$g>g@gBg\gvgxgzgŽgóçÜçÜÑÆÑƺ®ÑÆÜÆÑƟ‚ÑwÆÑwÆÑwÆÑwÆÑwÆÑlƂÑwÆ h¹-^hÔ0xCJ
aJ
h¹-^h=*cCJ
aJ
h¹-^hX56CJ
aJ
h¹-^hX56>*CJ
aJ
h¹-^h=*c56>*CJ
aJ
h¹-^hX5CJ
aJ
h¹-^h ? 5CJ
aJ
h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^h ? CJ
aJ
h¹-^h´8»CJ
aJ
h¹-^h´8»5CJ
aJ
h¹-^h´8»6CJ
aJ
*òc´dìdîdPefeÐeôe f g>g\gvgŽg¼gêg
h h

h hh@hNhfhhhjhžh h¢hØhÚhÜh iJinipiæièi*j,jjjlj2kbkdkÆkÈkPlRlÒl
m

mxmzmæmèm†nˆnänænHozo"p&põêßõêßõêßõêßõêßÑõêßõêßõê߶¨ß¨ß¨ß¨ß¶¨ß¨ß¨ßš¨ß¨ß¨ß¨ßŽßÑßêh¹-^hXCJ
H*aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX5CJ
aJ
h¹-^hX56CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
aJ
h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^h=*cCJ
aJ
h¹-^h ? CJ
aJ
8jj0k2kbkÆkPlÐlÒl
mxmæm†nÔnÖno$p&p´p¶pq*qrRr¬rìrîrðr÷ë÷÷÷÷ëßßßßß÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷÷ß

$7$8$H$a$gdÔ0x
$„`„a$gdÔ0x $a$gdÔ0x&p´p¶pq
q

q*q,q.qr
r

rRrTrVr¬r®r°rîrðrTsVsœsžs,t.tˆtŠt¾tÂtìtðtu¶uºuèuêu€v‚v w"w€w„w xõéÝÒÇõÒÇõÒÇõÒÇõÒÇõ»¬žõžõžõžõnõnžõžõžõ¬ jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hXCJ
\aJ
h¹-^h=*cCJ
aJ
h¹-^h ? CJ
aJ
h¹-^hX5CJ
aJ
h¹-^h=*c5CJ
aJ
h¹-^hXCJ
aJ
+ðrTsœs,tˆt¾tÀtÂtìt¶uèu€v w€w‚w„w xZxœxÚxÛxÜxy^yÁyèzêzúîîîîîîîîææææîîúîîîîîúîîîî $a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xgdÔ0x xxZx[xœxxÚxÜxyy^y_yÁyzêzìz{"{d{f{Æ{È{6|8|V}–}˜}–~˜~ž º¼$€&€@€d€f€X‚Z‚*ƒ,ƒTƒïäïäïäÖǹä¹ä¹äÖ¨Öä¹ä¹ä¹äǹä¹ä¹äÖäÖ䚹ä¹ä¹ä‹x%h¹-^hX6>*CJ
OJQJ]aJ
h¹-^hXCJ
OJQJaJ
h¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
,êzìzd{Æ{6|T}V}–}–~ž<€>€@€d€X‚*ƒ,ƒD„‚„ª„Þ„…D…r…óóóóóóîóóóæÞæóóóÖÖÖÖÖÖÖÖ $a$gdÔ0x $a$gdÔ0x $a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xTƒD„F„‚„„„ª„¬„Þ„à„……D…F…r…t…²…´…z†|†B‡D‡*ˆ,ˆšˆÂˆÄˆ–‰˜‰‹‹¨‹ª‹>ŒhŒlŒnŒ"$~€ŽŽ

<ìÖìÖìÖìÖìÖìÖìȹ« « « « ’ÈÈÈÈp’« « « « ȹ h¹-^hX56CJ
\]aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
+ jàðh¹-^hX5>*CJ
OJQJ\aJ
%h¹-^hX5>*CJ
OJQJ\aJ
,r…t…²…z†B‡*ˆ–ˆ˜ˆšˆÂˆ–‰‹¨‹:Œ<Œ>ŒlŒ"~Ž


<˜žè‘óîóóóóæææææææóóóóóóóóóáóóógdÔ0x $a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x<>˜šž è‘ê‘š’ž’Ú’Ü’Š“Œ“F”H”L•N•ª–®–——l—n—®—°—˜˜Ô˜Ö˜™ ™t™v™Ž™’™¾™À™HšIšäšæš››}›~›œDœFœxœzœ@Šž>ždžœž¾ž

ŸÐŸÒŸ òçòçòçòçÙÊòçòçòçòçÙÊòçòçòçòçòçòçòç»ÊòçòçÙªòçòçªòçòçœçÙçÙçÙçٜh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5>*CJ
\aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
=葚’œ’ž’Ú’Š“F”L•ª–¬–®–—l—®—˜Ô˜™t™Ž™™’™¾™HšäšåšæšóóóîóóóóóóéóóóóóóóÙÙéóóóó$„7$8$H$`„a$gdÔ0xgdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x暛}›À›Á›Dœxœ>@ŠªÚž>ž^žœžºž
Ÿ

ŸLŸ–ŸÐŸÒŸ F ¤ â ä óóóóóóóóëëëëëëëëëëëëëëëëëëó $a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x F H ¤ ¦ à â æ ú ¡ ¡°¡Ä¡¤¢¨¢££B£D£ž£ £î£ð£`¤b¤<¥>¥ˆ¥F§L§ ¨P¨R¨v¨B©D©f©ªHªIªwªxªÃªÄªíªîª¶¬º¬ø¬ú¬®*®h®j®Â®Ä®ïáïáïáÖáǶ¨ÖáÖᶚ֚֚֚֚ÖáÇÖ¶Ö¨ï¶áï¶áǚ֚֚֚Öáǚ֎֚֚h¹-^hX>*CJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ h¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
8ä æ ú ¡@¡\¡‚¡°¡¤¢¦¢¨¢£B£ž£î£`¤:¥<¥>¥ˆ¥Ò¥(¦b¦‚¦¸¦ §óîóóóóóóóóóóóóóóÞóÙóóóóóógdÔ0x$„7$8$H$`„a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x §F§¨¨ ¨P¨B©ªªªHªwªÃªíª¶¬¸¬º¬ø¬h®Â®¯Z¯\¯^¯š¯óóëëëëëóóæóóóóóóáóóóÑóóæ$„7$8$H$`„a$gdÔ0xgdÔ0xgdÔ0x $a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xÄ®^¯š¯œ¯ ±±:²>²‚²„²¼²¾²(³*³h³j³ì³î³&´(´†´ˆ´Š´¤´¦´¨´¾µ ¶B¶x¶z¶ ·Š·¦·ò·!¸õæØõØõÊæØõØõØõØõØõØõÊ»ª›…y……mmah¹-^h=*cCJ
\aJ
h¹-^h=*cCJ
]aJ
h¹-^h×}²CJ
\aJ
h¹-^h×}²CJ
aJ
h¹-^h=*cCJ
aJ
h¹-^hX6>*CJ
\aJ
h¹-^hX56>*CJ
\aJ
h¹-^h=*c5>*CJ
\aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ h¹-^hXCJ
aJ
#š¯ ±:²<²>²‚²¼²(³h³ì³&´ˆ´Š´¦´¨´ô´"µ¸µ¶z¶È¶ ·j·ž·ê·¸G¸v¸óóóóîóóóóóóóóóóóóóóóóóóóóóógdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x!¸K¸µ¸Ü¸Ý¸J¹K¹f¹¹º6º¤º¦ºâºà»â»"¼$¼î¼ð¼¨½ª½‚¾„¾Æ¾ì¾î¾ð¾>¿òçØÊ¿® ¿® ¿ Ø¿ ØÊ¿Ê¿Ê¿’ƒufZNh¹-^h ? CJ
\aJ
h¹-^hx/’CJ
\aJ
jtðh¹-^hx/’CJ
\aJ
h¹-^hX56CJ
aJ
h¹-^hX56CJ
\aJ
h¹-^h ? 5CJ
\aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ h¹-^h=*cCJ
aJ
h¹-^h=*cCJ
\]aJ
v¸µ¸¶¸·¸È¸É¸Ü¸J¹¹¤º¦ºâºà»â»"¼î¼¨½‚¾„¾ì¾@¿ž¿þ¿jÀlÀ´À¶ÀóëëëææóóóóæóóæóóóóóóóóóóóógdÔ0x $a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0x>¿@¿B¿D¿ž¿ ¿¢¿þ¿ÀÀlÀ²À´À¶À¸ÀºÀÊÀìÀúÀÁ&Á8ÁFÁHÁJÁLÁZÁÒÁÔÁÖÁØÁèÁ7Â8Â9ÂH€ˆÂÃÂóäØÌäØÌäØÌ½ó± ’„±x±x±x± ’jx± ’jx ’jx ’jxh¹-^hÏI‘5CJ
\aJ
h¹-^hÏI‘CJ
\aJ
h¹-^h‡z5CJ
\aJ
h¹-^hx/’5CJ
\aJ
jtðh¹-^hx/’5CJ
\aJ
h¹-^h‡zCJ
\aJ
h¹-^hX56CJ
\aJ
h¹-^h ? CJ
\aJ
h¹-^hx/’CJ
\aJ
jtðh¹-^hx/’CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
\aJ
(¶ÀHÁÔÁ7ÂÂÂÂÃÂßÂ4Ä6ÄjĖÄ"Å$Å&ņÅPÆÄÆ<ÇúÇüÇjȮɰÉòɞÊóóóóóóóóîîóóóóóóóóóóóóóæÞ $a$gdÔ0x $a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xÃÂÞÂßÂëÂìÂíÂîÂñÂòÂóÂôÂøÂùÂúÂûÂÃà ÃÃ4Ä6ÄjÄlĖĘÄ"Å&łņňÅPÆRÆÄÆÆÆ<Ç>ÇúÇüÇjÈðáÕÇÕÇÕÇÕÇÕÇÕÇÕÇÕÇÕ¸©››‚qc››››‚qh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hü:ÊB*CJ
aJ
phÿh¹-^hü:ÊCJ
H*\aJ
h¹-^hü:ÊCJ
\aJ
h¹-^h‡z56CJ
\aJ
h¹-^hü:Ê56CJ
\aJ
&jÈ°ÉòÉôÉöÉÊžÊ Ê¢Ê²Ê&Ë(Ë*Ë\ËHÌJÌLÌtÌ:Í<Í>Í\ÍÎÎHÎJÎLÎNΆΈÎÈÎÊÎÏ Ï’Ï”ÏÆÏÊÏÐÒ
ÒdҞӸӺÓõàÑŹ®ÑŹ®ÑŹ®ÑŹ®ÑŹ®  õõõõõõ rõ õrh¹-^hXB*CJ
aJ
phÿ jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^h‡zCJ
aJ
h¹-^h‡z5CJ
aJ
h¹-^h2Ú5CJ
aJ
jtðh¹-^h2Ú5CJ
aJ
(h¹-^hX6B*CJ
OJQJaJ
phÿ h¹-^hXCJ
aJ
,žÊ&ËHÌ:ÍÎÎLΆÎÈÎϒÏÆÏÈÏÊÏЪÐÒÒ
ÒdҞӸÓBÔâÔ:Õ<Õ>ÕóóóëóóóóóóóóóæóóóóóóæóóóóógdÔ0x $a$gdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xºÓBÔDÔâÔäÔ:Õ>ՈՊÕÆÕÈÕ ÖÖNÖP֎֐ÖæÖèÖ×"×f×h×2Ø4ØêÙîÙ:Ú;Ú\Ú4Û6ÛܲܶÜ.Ý2Ý4ÝÔÝÖÝêÞîÞJßLßNßÀßÂß>à@àÖàØàŽá’áÂá¾äääæäRåTåúåüåˆæŒæÂæÄæzç|çöçõçõçõÙÊçõçõçõçõçõçõÙÊçõçõÙÊÙ¹õÙÊõÙ¹«çõçõÙ¹«çõçõçõçõÙÊõÊçõçõçõÙÊçõçõh¹-^hX6CJ
]aJ
h¹-^hX56CJ
\]aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
h¹-^hXCJ
aJ
C>ՈÕÆÕ ÖN֎ÖæÖ× ×"×f×2ØêÙìÙîÙ:Ú;Ú\Ú4Û5Û6Ûw۲ܴܶÜ2ÝÔÝêÞúîîîîîîîîúîîîîúîîîîîúîîîîîî

$7$8$H$a$gdÔ0xgdÔ0xêÞìÞîÞLßÀß>àÖàŽáá’áÂárâTã\äºä¼ä¾äääRåúåˆæŠæŒæÂæzçöç»è¼èóóóóóóóóóîóóóóóóîóóóóóîóóóógdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xöçøç»è½èØèþèÿèíí í$íTíVíXíÐíÒíîF¤F¦FVGXGÆGÈG†HòçÙÊç¾ç³ç ŠqXBXB@BXBXBXBU+h¹-^hX5B*CJ
OJQJ\aJ
phÿ1 jàðh¹-^hX5B*CJ
OJQJ\aJ
phÿ1h¹-^hX56B*CJ
OJQJ\]aJ
phÿ+h¹-^hX6B*CJ
OJQJ]aJ
phÿ%h¹-^hXB*CJ
OJQJaJ
phÿ h¹-^h×}²CJ
aJ
h¹-^hXCJ
H*aJ
h¹-^hXB*CJ
aJ
phÿh¹-^hX5CJ
\aJ
h¹-^hXCJ
aJ
jàðh¹-^hXCJ
aJ
¼è½èØè í"í$íVíÐí¤FVGÆG†HˆHŠHØH$I&IVIXIZIšI J"J$J4JLóîóææææææææææææóÞóóóóóóóó $a$gdÔ0x $a$gdÔ0xgdÔ0x

$7$8$H$a$gdÔ0xzt a tulajdonságát, hogy a portfólió bétája a béták súlyozott átlagával egyenlQ,
( Emeljük ki a mátrix sorából a sor súlyát, és számoljuk ki a zárójelen belüli értéket,
( Osszuk el ezt az értéket a portfólió varianciájával,
( Mire jó? Megadja, hogy az adott értékpapír hogyan befolyásolja az adott portfólió kockázatát.


Mi határozza meg az eszközök bétáját?
Ciklikusság és a Mqködési tQkeáttétel

FINANSZÍROZÁSI DÖNTÉSEK


Finanszírozási döntések célja:
Csökkenteni a vállalat kockázat és így növelni a vállalat értékét


Miért?
Feltételezés: a pénzügyi piacok hatékonyabbak mint a reáleszközök piaca => Ha a finanszírozási döntéseknek nincs is jelentQs NPV-jük, a vállalkozás általános kockázatát a megfelelQ finanszírozási mix jelentQsen tudja csökkenteni.


Hogyan tudjuk csökkenteni a kockázatot?
Be kell tartani az illeszkedési elveket:
( Lejárati illeszkedés,
( Kockázati illeszkedés,
( Devizális illeszkedés,
( Rugalmassági illeszkedés.
Ha az illeszkedési elveket betartjuk, természetesen válasszuk a legolcsóbb forrást!


Lejárati összhang:
Rövid lejáratú eszközt rövid lejáratú forrásból, hosszú lejáratú eszközt hosszú lejáratú forrásból finanszírozzunk. Betartásával a likviditási kockázat csökkenthetQ.


Vállalattípusok:
( Konzervatív vállalat: ElQny: likviditást javítja, Hátrány: jövedelmezQséget rontja, Mikor ajánlható?  Soha.
( Agresszív vállalat: ElQny: jövedelmezQséget javítja, Hátrány: likviditást rontja, Mikor ajánlható?  Ha nincsenek, vagy nagyon drágák
a hosszú lejáratú források, és a vállalat üzleti kilátásai jók.
( Szolíd vállalat


Mi a tartós forgóeszköz:
A forgóeszközök azon minimális szintje, ami nélkül a gazdálkodás nem folytatható. Meghatározása: havi (napi) fQkönyvi kivonatokból, vagy folyamatelemzés segítségével, Köztes út: forgási sebesség mutatókból

Lejárati összhang mutató: hosszú lejáratú források/(befektetett eszközök+tartós forgóeszköz).
Ha Lejárati összhang mutató >1 konzervatív finanszírozási politika
Ha Lejárati összhang mutató=1 konzervatív finanszírozási politika
Ha Lejárati összhang mutató<1 konzervatív finanszírozási politika

Devizális összhang:
Adott devizát termelQ eszközt az adott devizában felvett forrásból kell finanszíroznunk
Eszköz: exportra Forrás: devizapiac
Eszköz: belföldi piacra forrás:forintforrás.

Miért jó a devizális összhang betartása?
CsökkenthetQ vele (meg is szüntethetQ) az árfolyamkockázat

Kockázati összhang:
Volatilis pénzáramot termelQ eszközöket biztos (saját) forrásból, biztos pénzáramot termelQ eszközöket idegen forrásból (kötelezettségek) kell megfinanszíroznunk szolvencia kockázatot tudjuk csökkenteni.
( JellemzQen hektikus ágazatok:
Nehézvegyipar
Kohászat, gépgyártás
Gyógyszeripar
Technológiai iparágak.
( JellemzQen stabil ágazatok:
Kiskereskedelem
Élelmiszeripar
Textilipar
Közüzemek


Áttételi hatás képlete: Ahol, ROE  saját tQke hozama, ROA  eszközök hozama, D  hitelek összege, E  saját tQke összege, R  hitelek átlagos kamatlába D


Dinamikus finanszírozás tétel kezelés:
( Úgy mqködik, mint az autóvezetés,
( Ha indul az autó (a cég), alacsony a (tQke)áttétel,
( Ha gyorsul az autó (a cég növekszik), növeld a (tQke)áttételt.
( Ha kanyar jön (recesszió), a kanyar elQtt csökkentsd a (tQke)áttételt! (Ne a kanyarban akard!)
( A kanyar (recesszió) vége elQtt újra gyorsíts!


Statikus finanszírozási áttétel kezelés (csordaszellem):
( Olyan legyen a tQkeáttételed, mint másoknak! *
( Mint az ágazati átlag,
( Mint a legerQsebb ágazatban mqködQ hazai cég,
( Mint a legerQsebb ágazatban mqködQ világcég,
( Vigyázat! A tQzsde a csordaszellemet díjazza!

Rugalmassági összhang:
Ha likvid eszközeink vannak, legyenek likvid forrásaink, ha illikvid forrásaink vannak legyenek likvid eszközeink.


A WACC elve:
Hosszú lejáratú eszközök: Hosszú lejáratú kötvény (D), Részvény (E). Rövid lejáratú eszközök: Rövid lejáratú Források Mi legyen a befektetésektQl elvárt hozam? Az a hozam, amit a vállalatba befektetQk elvárnak. Ez pedig a WACC.


Nettó pénzáram megközelítés:
Durand (1955) A vállalat értékét a kamatfizetés utáni (nettó) pénzáram határozza meg, A vállalati tQkeelemektQl elvárt hozam nem lineáris függvénye a tQkeáttételnek, hanem az észlelt kockázat alatt csekély mértékben nQ, az észlelt kockázat felett gyorsan nQ.

Levonható tanulság:
Közvetlenül az észlelt kockázat szintje alatt kell tartani a tQkeáttételt, Csordaszellem hipotézist erQsíti.

ELLENTMONDÁS FÓLIA
Ha hatékonyak a piacok és az egyéni befektetQk ugyanolyan kamatlábbal tudnak hitelt felvenni, mint a vállalat a fenti helyzet nem állhat fenn tartósan, kockázati arbitrázsra nyílik lehetQség.
Kockázati arbitrázs ugyanolyan kockázattal magasabb várható hozamot lehet elérni.

Az arbitrázs menete:
Legyen 10% részesedésünk a B vállalatban. Adjuk el ezt a részesedésünket (6,67-ért) vegyünk fel 10 egységnyi hitelt 20%-os kamatlábbal, Fektessük a pénzt (16,67-t) az A vállalatba. Részesedésünk 10,42% lesz.Éves hozam a befektet elQtt: 2. Éves hozam a befektetés után: 40*0,1042=4,17 Le: felvett szem Le: felvett személyi hitel kamata -2,00. Éves hozam 2,17. A tQkeáttétel nem változott!


MM-I. feltételezései:
két vállalat, mely mindenben megegyezik, de tQkeszerkezetük eltérQ, tökéletes tQkepiacok vannak: - racionális befektetetQk, - nincsenek tranzakciós költségek, részvények oszthatók, - információk mindenki számára azonnal és ingyen hozzáférhetQk, nincs társasági adó, személyi kölcsön és a társasági hitel kamata azonos hitel kamata azonos, pénzáramok örökjáradékot alkotnak, adózott eredményt osztalékként kiveszik


Ha van társasági adó, a hitel kamatának csak (1-Tc) szerese terheli a vállalatot => Optimális tQkeáttétel 100%-os adósságállománynál.

Mennyivel növeli meg a hitelfelvétel a vállalat értékét?

VL=VU+(rD*D*Tc)/r
VL=VU+(rD*D*Tc)/r=VU*Tc


Pénzügyi bajok költsége:
Pénzügyi bajok költsége az értékveszteség, amit a hitelezQk és a részvényesek szenvednek el, ha a céget felszámolják: felszámoló költségei, kifizetett végkielégítés, elveszett szinergia, likvidációs értékesítés normál piaci értékesítés helyett


TQkeszerkezetet befolyásoló tényezQk:
adózás, tQkeforrások rugalmassága, ellenQrzés, hitelezQk attitqdje, profit stabilitása, pénzügyi problémák, management preferenciái


Finanszírozási hierarchia:
I. BelsQ forrás: " mérleg sz. eredmény " amortizáció " eszközeladás,
II. KülsQ forrás II/a. Ideiglenes II/b. Végleges II/a/3. Közvetlen II/a/2. Közvetett " szállítói hitel " egyéb nem kamatozó tartozás II/a/1. Kereskedelem finanszírozó " bankhitel, " faktoring, " lízing " kölcsön, " kötvény, " váltó


Jelzéselmélet:
( Kialakulás feltétele: információs aszimmetria a menedzsment és a befektetQk között,
( Kötvénykibocsátás: a befektetQk úgy értékelik, hogy a menedzsment azt gondolja a vállalat alulértékelt,
( Részvénykibocsátás: a befektetQk úgy értékelik, hogy a menedzsment azt gondolja a vállalat felülértékelt. A menedzsment mindig kötvényt fog kibocsátani!


A WACC kiszámítása:
A tQkeelemek nettó piaci értékének kiszámítása, A tQkeelemek hozamainak kiszámítása, a súlyozott átlagos tQkeköltség kiszámítása


A nettó piaci érték kiszámítása:
Bruttó árfolyam Le: - felhalmozott kamat/osztalék, - új kibocsátás tranzakciós költsége, - új hitelkamatláb illetve elsQbbségi részvénynél osztalék, Nettó árfolyam

OSZTALÉKPOLITIKA

Osztalékpolitika: Tulajdonosok pénzkivétele.

Vállalati osztalékpolitika:
Osztalékpolitika: adott beruházási, illetve hitelfelvételi döntések esetén mi az osztalék változásának hatása.


Osztalékok fajtái:
Szokásos, Extra osztalék, (Likvidálási osztalék), Osztalékrészvény, Természetbeni osztalék, Részvény visszavásárlás


A Lintner-modell: "
A vállalatok az osztalékok fizetésénél hosszú távú célokat követnek " A vezetQk inkább az osztalékok változására, semmint abszolút szintjére koncentrálnak. " Az osztalék változásai hosszú távon a fenntartható nyereségszintet követik " A vezetQk vonakodnak az osztalék olyan változásaitól, amit késQbb esetleg vissza kellene vonniuk. Ahol, Div1 - jelenlegi osztalék/részvény, Div0 - bázis osztalék/részvény, EPS1 - jelenlegi adózott eredmény/részvény, ² - megcélzott hányad, ± - módosító tényezQ, ha ² *EPS1>Div0, akkor 1>=±>0, ha ² *EPS1<=Div0, akkor ±=0


Befektetési politika által meghatározott osztalék:
Ruházz be, ha a hozam nagyobb, mint minimálisan elfogadható hozamráta. - A hozamrátának magasabbnak kell lennie a kockázatosabb projektek esetében és tükröznie kell a finanszírozási mix hozamát. - A befektetések hozamát a megtermelt pénzárammal mérjük. Olyan finanszírozás mix-et kell választani, ami minimalizálja a hozamrátát és illeszkedik a finanszírozott eszközökhöz. Ha nincs elegendQ jövedelmezQ befektetés, a pénzt vissza kell fizetni a befektetQknek. - A visszafizetés formája (osztalék, részvényvisszavásárlás, stb.) a részvényesek jellemzQitQl függ.


Kiegyensúlyozott álláspont:
Ha egy vállalatnak van pénze és kevés jó beruházási ötlete, az osztalfizetés jó. Ha a vállalatnak nincs pénze és/vagy számos pozitív NPV-jq projektje van, az osztalékfizetés rossz.


Osztalékpolitika mérése:
Osztalékfizetési ráta: Osztalék/adózott eredmén, Osztalékhozam: Egy részvényre jutó osztalék/részvényárfolyam, Fizetett osztalék: Egy részvényre jutó osztalék/részvény névértékeMi

Miért fizetnek a cégek osztalékot?
Modigliani Modigliani-Miller Miller tétele: Az osztalékfizetés nagysága nem befolyásolja a vállalat értékét. Feltételezések: A vállalat befektetési politikája rögzített és sikerességével kapcsolatban befektetQi konszenzus. A vállalat finanszírozási politikája rögzített. Piacok hatékonyak. Nincsenek adók, illetve az árfolyamnyereség és az osztalék adója azonos. Töredékrészvényt is lehet vásárolni.

Bal és jobboldaliak osztalékkal kapcsolatos álláspontja:
Baloldal:
álláspont: osztalék csökkenti a vállalati értéket
befektetési politika: a vállalat jövQbeni beruházási lehetQségei kimerültek, növekedési potenciál csökken. adózás: árfolyamnyerség adója
jobboldal:
álláspont: osztalék növeli a vállalati értéket
befektetési politika: a vállalt képes a magasabb osztalékot a jövQben is fenntartani
adózás: árfolyamnyerség adója>osztalék piaci szerkezet: a befektetQk a nagy osztalékot preferálják.

Adózás hatása

Pénzáram osztalákfizetés elQtt:Pb-(Pb-P)*Tcg
Pénzáram osztalék fizetés után:Pa-(Pa-P)*Tcg+D*(1-Td) Ez a kettQ egyenlQ.
Átrendezve: (Pb-Pa)/D=(1-Td)/(1-Tcg)

Osztalékarbitrázs:
Tételezzük fel, hogy ön egy adómentes befektetQ és tudja, hogy általában a részvény csak az osztalék 90%-val csökkennek osztalékfizetés után. Hogyan használhatja ki ezt a különbséget? Befektet a részvénybe. Vásárol osztalékfizetés elQtt, gyorsan elad, osztalékfizetés után.

Hibás érvek az osztalékpolitika ellen
Érvek:
Osztalékok biztosabbak mint a késQbbi árfolyamnyereség,, így az osztalék értékesebb, mint a tQkenyereség.
Ha pillanatnyilag többletpénze van a vállalatnak és nincs jövedelmezQ befektetési ötlete adja vissza a pénzt a részvényesnek.
Ellenérvek:
Csak az osztalékfizetés elQtti részvényárat lehet összevetni az osztalékkal és az osztalékfizetési részvényárral.
Miért nem vásárolja vissza ideiglenesen részvényeit? A részvénykibocsátásoknak igen magas a tranzakciós költsége.


Osztalék nagyságát meghatározó tényezQk:
Jogszabályok, hitelezQk korlátozásai, Más vállalat osztalékpolitikája, Befektetési lehetQségek, hitelezési lehetQségek, BefektetQk elvárásai, Likviditási helyzet , tQzsde állapota, Adózás, információáramlás

Hogyan lehet becsülni FCFE-t, ha a tQkeáttétel stabil
Adózott eredmény  (1-L)*(beruházások-amortizáció)- (1-L)*forgtQke állományváltozása=FCFE, ahol L=idegen tQke/saját tQke

Egy gyakorlati módszertan a vállalatpolitika elemzéséhez:

Mennyit képes fizetni a vállalat? Mennyit fizet ki ténylegesen? TQke szabad pénzárama osztalék/részvényvásárlás

FCFE>osztalék: rábízod a vállalatvezetésre a pénzed?
ROE versusRe ROA versus WACC: a cég rossz: követelj nagyobb osztalékot a vállalatvezetéstQl
A cég jó: bízz a vezetésben, hogy akkor költse el a pénzt, ha akarja.

Milyenek a cég befektetési lehetQsége.
ROE versusRe ROA versus WACC: a cég rossz: ne ruházzon be a cég. A cég jó: a vállalat csökkentse a z osztalékot és ruházzon be többet.

2. fejezet
Beruházás-értékelési módszerek

Beruházásoknak nevezzük azokat az egy éven túli befektetéseket, melyek reáleszközökbe, azaz nem pénzügyi vagyontárgyakba irányulnak.

A hatékony piacok jellemzQi:
Az információ mindenki számára ingyenesen és azonnal rendelkezésre állnak.
Nincsenek tranzakciós költségek, azaz az ügyletek végrehajtása azonnal és ingyen végre tudják hajtani.
A befektetQk racionálisak, azaz egyetlen szempontjuk a személyes vagyonuk maximalizálása.

A hatékonytalanság következménye:
Az eltérQ beruházási lehetQségek nagysága korlátozott
A beruházások finanszírozására szolgáló pénzeszközök mennyisége korlátozott
A finanszírozási források lejárata korlátozott
A beruházások csak meghatározott összegben hajthatók végre, nem darabolhatók.

Statikus módszerek:

Statikus beruházás-értékelési módszernek nevezzük azokat az eljárásokat, amelyek nem veszik figyelemben a pénz idQértékét, a különbözQ idQpontbeli pénzeket közvetlenül hasonlítják össze. A pénz idQértékét figyelembe vevQ módszereket dinamikus (vagy diszkontáló) módszereknek nevezzük.

Legkisebb költség módszer
A legkisebb költség módszer szerint azt a beruházást kell megvalósítani, amelyik a legkevesebb pénzbe kerül.

Megtérülési idQ módszer
A beruházást megtérülési ideje megmutatja, hogy a beruházás pénzáramainak összege mennyi idQ múlva éri el a beruházási pénzkiadást.

Számviteli profitráta módszer
A számviteli profitráta a beruházás átlagos jövedelmezQségét számítja ki oly módon, hogy a beruházás által várható átlagos profitot osztja vagy a beruházási kiadással vagy a beruházás átlagos könyv szerinti értékével.
Profitként általában az üzemi eredményt, vagy az adózott eredményt használják.

A statikus módszerek elQnyei és hátrányai

Az E-programot olyan beruházásoknál alkalmazzák, ahol a beruházás megvalósítása már eldöntött tény és a megvalósítás legkedvezQbb alternatíváit vizsgálják.

A megtérülési idQ módszer néhány hátrányos tulajdonsága:
Nem veszi figyelembe a megtérülési idQ utáni pénzáramokat.
Nem veszi figyelembe a pénz idQértékét.

ElQnyös tulajdonsága:
Számítása egyszerq, koncepciója könnyen átlátható.
Támogatja a vállalat likviditását.
Az idQ múlásával a pénzáramra vonatkozó becslésünk is bizonytalanná válik.
Kisvállalkozásoknak ajánlható, ahol nem elsQsorban a vagyonnövelés, hanem a vállalkozás életben maradása és ezen keresztül a család egzisztenciájának megtartása a cél.

Az ARR hátrányai:
Az átlag sok információt elfed
A számítások során profit- és nem pénzáramadatokat használunk. Az ARR számolás során kétszer vesszük figyelembe a tQkekiadást.
Nincsenek elQnyös tulajdonságai.

Dinamikus módszerek

Diszkontálás megtérülési idQ módszer
A beruházás diszkontált megtérülési ideje megmutatja, hogy a beruházást pénzáramainak jelenérték-összege mennyi idQ múlva éri el a beruházási pénzkiadást.

Nettó jelenérték módszer
Ha a vállalat célja a vállalt tulajdonosainak vagyonmaximalizálása, akkor a nettó jelenérték közvetlenül azt mutatja, hogy az adott beruházás hogyan hat erre a végsQ célra. A nettó jelenérték additív.

A nettó jelenérték megmutatja, hogy az adott beruházás végrehajtása mekkora változást okoz a vállalat tulajdonosainak vagyonában.

JövedelmezQségi index módszer
TQkekorlátról beszélünk akkor, ha a vállat nem tudja az összes pozitív NPV-jq beruházást végrehajtani, mert a befektetendQ összeg korlátozott. Ha a befektetendQ összeg azért korlátozott, mert a tQkepiacokon a vállalat nem képes többletforrásokat szerezni, külsQ tQkekorlátról beszélünk. Azt az esetet, ha a vállalat képes volna új tQkét bevonni, de a vállalatvezetés mesterségesen korlátozza az adott idQszakban beruházható tQke mennyiségét, belsQ tQkekorlátnak hívjuk.

A jövedelmezQségi index megmutatja, hogy egységnyi befektetett tQke mekkora hozamot hoz mai pénzben kifejezve. Más szóval, a beruházás elfogadása esetén hányszorosára növekedik a befektetett pénzünk.

A nettó jelenérték módszer és a jövedelmezQségi index módszer elfogadási/elutasítási kritériuma konzisztens.

Az az információs többlet, ami miatt a jövedelmezQségi index módszert mégis alkalmazzuk, a programok rangsorolásánál jelentkezik, mikor a pozitív nettó jelenértékq programoknak csak egy részét tudjuk megvalósítani a tQkekorlátok miatt.

Azokat a beruházásokat, melyeknél a befektetett tQkeösszeg csökkenésével a beruházás bruttó jelenértéke is arányosan csökkend, darabolható beruházásoknak nevezzük. Azon beruházásokat, melyekre az elQbbiek nem állnak, nem darabolható beruházásoknak nevezzük.

BelsQ megtérülési ráta
A belsQ megtérülési ráta megmutatja, hogy a beruházás megvalósításával hány %-os kamatlábbal fektetjük be a pénzünket, akkor, ha feltételezzük, hogy a beruházás hozamait is a belsQ megtérülési rátával tudjuk befektetni.

Ha a kapott NPV pozitív, a korábbinál magasabb kamatlábbal újraszámoljuk az egyenletet. Ha az NPV negatív, a korábbinál alacsonyabb kamatlábat választunk.

Egy befektetés pénzárama akkor szabályos, ha csak egy elQjelváltás fordul el benne. Más szavakkal, szabályos egy befektetés pénzárama akkor, ha csak egy belsQ megtérülési rátája van.

BMR (pénzáram)
A MBR függvény egyetlen kötelezQ paramétere a nominális pénzáramok sorozata, amelyben a tQkekiadásoknak negatív elQjellel kell szerepelnie. A példa adatait behelyettesítve a pénzáram -ba, megkapjuk a hitelfelvétel belsQ megtérülési rátáját, ami nem más, mint a tényleges hitelkamatláb.

Költségegyenértékes módszer
A beruházás költségegyenértékese megmutatja, hogy mekkora hozamot kell az egyes években minimálisan elérni ahhoz, hogy a beruházás adott elvárt hozamráta és idQtartam mellett vagyongyarapodást okozzon.

A költség-egyenértékest úgy is fel lehet fogni, mint a tQke bérleti költségét. Ha a vállalat a beruházási tQkekiadást nem egy összegben fizette volna ki, hanem a beruházási eszközöket egy lízingtársaságtól bérbe vette volna, és a bérletnél felszámított kamatláb megegyezett volna az elvárt hozammal, a bérleti szerzQdé idQtartama a mqködés idQtartamával, akkor az egyes években a vállalatnak a költség-egyenértékesnek megfelelQ bérleti díjat kellene fizetnie.

3. fejezet
Nettó jelenérték-modell alkalmazásának gyakorlati problémái

3.1. Releváns pénzáramok meghatározása

Egy beruházás nettó jelenértékének kiszámításakor azokat a többletbevételeket és többletkiadásokat kell figyelembe venni, amelyeket a beruházási döntésünk okoz.

Sunk cost = elsüllyed költség: azok a költségek, melyek a múltban merültek fel és a beruházási döntéstQl függetlenül kifizetésre kerültek vagy kerülnek. Pl.: kutatási fejlesztési ráfordítások, a már kifizetett licencdíjak, a piackutatás és a beruházás tervezés költségei.

Elmarad haszon = alternatívköltség (opportunity cost): azok a pénzbevételek, amelyektQl elesünk a beruházás végrehajtása miatt, pénzkiadásként, azokat a pénzkiadásokat, amelyeket nem kell kifizetnünk a beruházás végrehajtása miatt, pénzbevételként szerepeltetjük.

Beruházási döntés releváns pénzáramai

Egy beruházás nettó jelenértéknek kiszámításakor azokat a többletbevételeket és többletkiadásokat kell figyelembe venni, amelyeket a beruházási döntésünk okoz.

Nem kell figyelembe venni: sunk cost és fis, ráosztott költség.
Figyelembe kell venni: opportuinity cost és többletbevétel, többletkiadás.

Nettó jelenérték-számítás egyenlete az alábbi:
NPV=-P0+CF*AFr,n+SV*DFr,n.
Ahol:
P0:beruházási tQkekiadás
CF: a beruházás éves pénzárama
AFr,n: annuitásfaktor r elvárt hozam és n idQtartam esetén
SV: maradványérték a beruházási idQtartam végén
DFr,n.:diszkontfaktor r elvárt hozam és n idQtartam esetén
NPV: beruházás nettó jelenértéke.

Egy eszközt addig érdemes használni, míg piaci ára alatt marad az eszköz mqködtetésébQl származó pénzáram-sorozat jelenértékének.

Beruházás mqködési pénzárama: a gép kapacitása * a termék egységárával és 1- a selejt aránnyal. EbbQl levonjuk a kapacitás és az egységköltség szorzatát és az éves karbantartási költséget.

A beruházás pénzáram  sorozata: a tQkekiadás és a mqködési pénzáram elQjelhelyes összege.
A beruházás jelenértéke a diszkontráta és a beruházás pénzáram-sorozat sorok szorzata.

3.2. Adózás hatása a beruházás pénzáram-sorozatára

A beruházás-gazdaságossági vizsgálatok során csak a társasági adó figyelembe-vétele jelent problémát. A személyi jövedelemadót és a munkabért terhelQ egyéb közterheket a személyi jellegq ráfordítások között vesszük figyelembe.

Az általános forgalmi adó, ha az illetQ vállalat adóalany, akkor az árbevételt és a költségeket mind ÁFA nélkül, nettó áron számítjuk. Ha a társaság alanyi vagy tárgyi adómentes, az áfa-t költségként számoljuk el, tehát a költséget ekkor bruttó áron kell számításba venni.

A társasági adó a vállalkozás eredményét terheli. Annak érdekében, hogy az adó nagyságát megkaphassuk, ki kell számítanunk a beruházás nyereségét is, nemcsak a pénzáramát. Úgy járunk el, hogy elQször kiszámoljuk a beruházás adózott eredményét, majd ezt korrigáljuk, hogy újra megkaphassuk a beruházás adózás utáni pénzáramát.

Két korrekciós tétel: az amortizáció és a forgótQke változása.

Az amortizációt azért kell visszaadnunk az adózott eredményhez, mivel az amortizációt költségként elszámoljuk, így az eredményt csökkenti, de nem csökkenti a pénzünket, mivel nem fizetjük ki. Ha nem kell társasági adót fizetni, az amortizációt a beruházás-gazdaságossági vizsgálatnál teljesen figyelmen kívül hagyhatjuk. Ha van adófizetés, akkor figyelembe kell vennünk értékét, mivel az amortizáció adóalapot, és így adót csökkent.

mqködési pénzáram adózás után (CF) = árbevétel ( R)  mqködési költség (OC)  amortizáció (D) = Adózás elQtti eredmény (PP)  adó (18%) (T)= adózás utáni eredmény (AP) + amortizáció

mqködési költség: az amortizáción kívüli összes, a termelés érdekében felmerülQ olyan költség, amit ténylegesen ki kell fizetni. A mqködési költség nem tartamzza a finanszírozás költségeit (kamat és osztalék).

ElképzelhetQ, hogy negatív adózás elQtti eredményt kapunk. Ekkor az adót kétféleképpen kezelhetjük a tQkeköltségvetésünkben:
1.Ha feltételezzük, hogy van egyéb nyereséges tevékenységünk, melynek terhére az adott évi negatív eredményt elszámolhatjuk, akkor a veszteség más tevékenységünkbQl adódó adófizetési kötelezettségünket csökkenti.
2.Nincs vagy nem várható más nyereséges tevékenység. Ekkor az adófizetési kötelezettség az adott évben 0.

A finanszírozás költségeit nem szabad figyelembe vennünk a tQkeköltségvetés készítésekor.

A beruházási és finanszírozási döntések hatását el kell különíteni egymástól!!!

A beruházás-gazdaságossági vizsgálatban csak az eszközök által termelt hozamok és az eszközök mqködési költségei szerepelnek a rájuk vonatkozó közterhekkel együtt.

Az adózás utáni cash flow: az adózás elQtt eredmény * (1- a társasági adó kulcsával) és az amortizáció összege.
CF=(R-OC-D)*(1-T)+D, CF=(R-OC)*(1-T)-D+T*D+D, CF=(R-OC)*(1-T)+T*D.

Az R-OC az adózás elQtt mqködési pénzáram.
Az adózás hatása kettQs: egyrészt a mqködési pénzáramot megadóztatja, másrészt viszont az amortizációra jutó adót megtakarítjuk.

Az adózás hatása három tényezQtQl függ:
( minél nagyobb a mqködési pénzáram, annál nagyobb a fizetendQ adó összege
( minél nagyobb az amortizáció, annál kisebb a fizetendQ adó összege
( minél nagyobb a társasági adókulcs, annál jobban felerQsödik a két fenti hatás.

3.3.Infláció kezelése

Az infláció kezelését két módon oldhatjuk meg. Vagy a reálérték- vagy a nominálérték megközelítést alkalmazzuk.

A reálérték megközelítésben a mai áron számolt pénzáramokkal számolunk és ezt a reálkamatlábbal diszkontáljuk.

A nominálérték megközelítésben a s pénzáram egyes paramétereit az infláció mértékével korrigáljuk, majd a nominális pénzáramokat a nominális elvárt hozammal diszkontáljuk.

Általános inflációt tételezünk fel a beruházás tervezése kapcsán akkor, ha feltételezzük, hogy minden ár és mqködési költség azonos mértékben inflálódik.

Az infláció szorzó megmutatja, hogy egy mai áron kifejezett ár, vagy költség hányszorosára növekszik a jövQben az infláció eredményeképpen.

Nominális elvárt hozam: rn=(1+i)*(1+rr)-1.
Ahol:
i: általános infláció
rr: reálhozam
rn: nominálhozam.

Az inflációs szorzókat úgy kapjuk, hogy a megfelelQ inflációs adatokhoz hozzáadunk 1-t, és a kapott értékeket az év hatványára emeljük.

Az egyes évek nominális árbevételét és költségeit úgy kapjuk, hogy az adott év inflációs szorzójával beszorzom a mai áron mért árbevétel és költségeket. A mqködési pénzáram az árbevétel és a mqködési költségek elQjelhelyes összege.

A reálérték modell torzító hatása az infláció és az amortizáció nagyságától, a leírás módjától és a társasági adókulcstól függ.

3.4. A forgótQke kezelése

ForgótQke: a tQkeköltségvetés esetében a készletek és követelések, valamint a szállítóállomány (vevQi elQleg) különbsége.

Általános értelemben a forgótQke a forgóeszközök és a rövid lejáratú kötelezettségek különbsége. A forgóeszközök közül a készpénz és az értékpapírok hiányoznak. Az értékpapírba történQ befektetés jellemezQen nem beruházásoz kötQdik.

A rövid lejáratú kötelezettségek különbözQ éven belül esedékes hiteleket tartalmaznak. Mivel a finanszírozási döntést elkülönítjük a befektetési döntésektQl, ezek hatásait a nettó jelenérték modellben nem vesszük figyelembe.

Mivel a forgótQke nagysága elsQsorban a vállalat által realizált forgalomtól függ, ezért a tervezés során általában az árbevétel egy meghatározott %-t állítják be forgótQkének. A beruházási pénzáramot a forgótQke értékének változása befolyásolja. Ha a forgótQke állomány nQ, a pénzáram csökken, hiszen a megtermelt pénzáram egy részét a készletek és követelések finanszírozásának növekedése leköti.

A beruházás idQtartamának végén úgy tekintjük, hogy a programot felszámolják, így az idQközben felhalmozódott forgótQke lecsökken zérusra, következésképpen a forgótQke teljes nagysága növeli az utolsó év pénzáramát.

ForgótQke állományváltozása=nyitó-záró forgótQke állomány

Ha összeadjuk a forgótQke állományváltozása sort, a tQkeköltségvetési tervekben mindig 0-t kell kapnunk.

A forgótQke figyelmen kívül hagyása két következménnyel jár. Egyrészt lebecsüljük a beruházás tQkeszükségletét, másrést túlbecsüljük a nettó jelenértéket és a diszkontált megtérülési idQt.

3.5. A beruházás vizsgálandó élettartama  a beruházás megszqnésének pénzáramai

A beruházási tervek idQtartamát célszerq behatárolni. Elméletileg a következQ lehetQségek jöhetnek szóba:
( a beruházással létrejött eszközállomány fizikai élettartama: ha a termék piaci kiszámítható, a piacra lépés korlátja magas és/vagy a technikai haladás üteme lassú az adott területen, akkor vélhetQen az eszközöket a fizikai életképességük határáig használni lehet.
( a beruházással létrejött eszközállomány gazdaságilag hasznos élettartama: alkalmazása akkor indokolt, ha a piac ugyan kiszámítható, de a technikai haladás gyorsabb, mint az eszközök fizikai kopása.
( a piaci folyamatok elQrelátásának idQtartama
( a finanszírozási források rendelkezésre állásának idQtartama: ha a beruházásunkat rövid lejáratú forrásokból finanszírozzuk, eszközeink megtérülését a források lejáratához kell igazítanunk.
( szubjektív döntés.

A befektetett eszközök piaci értéke (maradványérték) mutatja, hogy vállalkozásunk számára várhatóan mennyit fog érni az adott eszköz a tervezési idQszak végén. A piaci értékbQl levonva a könyv szerinti értéket kapjuk meg az adóalapot. Az adó levonása után az adózott eredményhez visszaadjuk a könyv szerinti értéket, mivel a könyv szerinti érték nem jelent pénzkiadást, csak elszámolt költséget.

A forgótQke-állományról feltételezzük, hogy nullára csökkent, ezért az elQzQ évi forgótQke-állomány teljes egészében növeli a pénzáramunkat.

A befektetés megszüntetésének elszámolására két idQpont alkalmazható. Vagy a program utolsó évében, vagy egy évvel késQbb, elkülönített a többi pénzáramtól. Az egy évvel késQbbi számolással kisebb nettó jelenérték adódik.











 PAGE 4

Hasonló témájú dokumentumok

Vállalati pénzügyek

- 2009-02-12 17:39:01

A mások által feltöltött dokumentumokat értékelheted. Ha úgy ítéled meg, hogy a vizsgára való felkészülés szempontjából hasznos volt egy dokumentum, akkor adj rá sokcsillagos értékelést.
Ha hibákat tartalmaz, vagy egyéb probléma van vele, akkor keveset.
A dokumentumok sorrendje az értékelések alapján adódik. Ami fentebb van a listában, azt hasznosabbnak ítélték társaid. Az új dokumentumok pedig (értékelések hiányában) szintén a lista tetején kezdenek.

Hozzászólások

Ha észrevételed van egy dokumentummal kapcsolatban (például hibát találtál benne), akkor a Hozzászólások részben jelezheted. Az olyan jellegű kérdéseket mint pl.: A 2. feladat 4. sorából milyen átalakítással jutottunk az 5. sorban szereplő képlethez? - szintén ide érdemes írni

Egy tipp az oldalhoz! - Küldj üzenetet a szakod vagy évfolyamod összes hallgatója számára. Hasznos lehet ha választ keresel egy kérdésre, vagy mindenkivel tudatni akarsz egy információt. Ehhez használd az Üzeneteken belül a baloldali dobozban az Üzenet írását.

1eloadas 6. gyakorlat aggregált kereslet alkotmányjog anyagismeret 2 assembly atom bodlaki tamás esszék etzs fazekas gábor fémek fotoszintézis freud gazdföci gerle jános-féle globális logisztika halál hő-és áramlástechnikai gépek információs társadalom írásművelés irodalomesztétika kántor anita közig lengéstan ma madarak mágia magyar gótika német felvilágosodás növényszervezettan jegyzetek outsourcing pénzügy pr prog1 rushdie segédanyag szalay luca szellemi tulajdon szerves szte-btk dr. simon józsef társ.st. török törvény ügyvitel választások vállalatgazdaságtan vér vizsga kérdések vizsgapéldák